本文围绕交银国际对药明合联发布的研报展开，详细介绍了交银国际基于药明合联2024年的业绩和管理层指引，对其2025 – 26年经调整净利润预测和目标价进行上调，同时阐述了药明合联2024年的业务表现、行业地位、2025年指引以及产能布局等情况。
据了解，交银国际发布的研报显示，鉴于药明合联（02268）在2024年展现出的强劲业绩以及管理层给出的明确指引，该行决定上调药明合联2025 – 2026年经调整净利润预测，幅度为7 – 10%，并将其DCF目标价上调至51港元。在2025年，市场需要重点关注药明合联商业化订单的获取情况，以及后期订单递交BLA（目前有8个处于PPQ阶段）的进展，同时产能落地的节奏也是关键看点。
药明合联在2024年的表现十分出色，收入增长几乎实现翻倍，还新签订了53个订单，北美业务更是呈现出快速扩张的态势。这一系列成果不仅体现了ADC研发外包行业持续保持着高景气度，也凸显了药明合联CRDMO模式在服务质量方面的显著优势。在强劲订单需求的推动下，加上其日益完善的产能布局，药明合联在2025年有望继续保持高增长的态势。
交银国际提出的主要观点如下：
药明合联在2024年关键业务指标表现强劲，并且在2025年继续给出了高增速的指引。具体来看，2024年公司收入和经调整净利润分别同比增长91%和185%，这一数据完全符合此前盈利预告中85%以上和170%以上的预期。全年新签/赢得了53个综合CMC项目（相较于2023年的50个有所增加），使得总项目数达到了194个。
在行业景气度维持在较高水平的大环境下，药明合联稳稳占据着市场份额第一梯队的位置。一方面，在这一年里，药明合联赋能客户提交了30个IND申请，在全球同行中排名第一；另一方面，在中国企业出海且金额超10亿美元的ADC BD交易中，有60%都使用了药明合联的CRDMO服务。得益于产能利用率的逐步爬坡、运营及生产效率的提升、成本管控以及采购策略的优化，全年毛利率和经调整净利率分别上升了4.3个百分点和7.3个百分点。
对于2025年，药明合联给出了明确的指引。一是收入增长目标为35%，这与此前的指引保持一致；二是利润率相比2024年将保持稳定，如果新产能利用率情况较好，利润率还有进一步提升的空间。
药明合联全球双厂布局也日趋完善。2024年北美地区收入同比增长180%，未完成订单总额增长超过100%，中国以外地区的整体收入贡献从2023年的69%提升至74%，这充分显示出药明合联在地缘格局变化中所展现出的强大韧性。在海外市场强大需求的推动下，药明合联正在快速推进新加坡产能的建设，预计将于2025年底投入运营。与此同时，国内产能也在继续稳步扩张，无锡第二条mAb/原液双功能产线BCM2L2已于2024年第四季度投入运营，2025 – 2027年有望上线DP3和DP5两条产线，进一步扩大制剂产能。管理层预计2025年资本开支将超过14亿元人民币（2024年为15.4亿元），而2024年末的35亿现金加上经营性正现金流足以支持产能的扩张。
交银国际基于药明合联2024年的优异业绩和管理层指引，上调其2025 – 26年经调整净利润预测和目标价。药明合联2024年业务表现强劲，在行业中占据领先地位，2025年有明确的增长指引，且全球双厂布局不断完善，有望在2025年延续高增长态势。
