本文聚焦于在外界担忧美国经济衰退的背景下，欧洲股市和经济的发展状况。先是介绍了今年以来欧洲股市好于美股及其原因，接着阐述欧洲股市后续下跌，反映出美国经济拖累等负面影响。同时分析了德国推出大规模财政刺激的原因、效果及带来的诸多问题，包括对通胀、货币政策、制造业、主权债市场等方面的影响，还提及欧洲主权债务风险以及欧美贸易战带来的冲击。
在全球经济格局中，外界一直对美国经济是否会陷入衰退忧心忡忡。在这样的大环境下，尽管欧洲经济同样处于低迷状态，但今年以来，欧洲股市的表现却出人意料地优于美股。众多市场机构分析认为，这主要是因为特朗普挥舞的关税大棒尚未波及欧洲，使得不少资金为了实现避险和资产多元化，纷纷涌入欧洲股市。
近期，德国新一届政府出台了一项大规模的财政刺激计划，该计划旨在增加国防开支和加强基础设施建设。这一举措让市场对欧洲经济前景燃起了新的希望。新任德国总理默茨更是一改德国长期以来财政保守主义的传统立场，喊出了“不惜一切代价”的口号。他试图寻求放宽德国宪法中“债务刹车”的限制，以此来增加国防开支并加大基础设施投资。此消息一出，市场对于欧洲国家大规模财政刺激的前景充满了期待，欧洲股市中的国防产业股票也随之出现了大幅上涨。
然而，好景不长，近来欧洲股市并没能延续此前的良好势头。欧洲基准股指连续下跌，斯托克600指数日前较3月3日的纪录高点下跌了4.4%，不过这一跌幅仅为标普500指数自2月见顶以来跌幅的一半左右。虽然与美股的表现有所差别，但持续下跌的欧洲股市也反映出，美国经济的拖累以及美国可能加征关税等因素所带来的负面影响，正在逐渐超越德国财政刺激所带来的利好。安邦智库的研究人员指出，欧洲股市的这些变化在一定程度上反映了市场对欧洲经济前景的预期。尽管德国此次前所未有的大规模财政刺激在短期内对欧洲经济有一定的帮助，但从中长期来看，欧洲经济和资本市场所面临的债务“灰犀牛”问题依然存在。考虑到欧美贸易战的可能性，欧洲经济在内外交困的情况下，前景并不乐观。
事实上，欧洲央行此前持续降息以及此次德国推出大规模财政刺激，根源都在于欧洲经济的持续低迷。欧元区2月CPI同比增长2.4%，出现了5个月来的首次降温。尽管服务业通胀仍然表现出较强的粘性，但整体通胀的回落预示着市场需求正在逐渐降温。欧洲央行最新的欧元区经济预测，将2025年的增长预期从1.1%下调至0.95%，同时也下修了2026年和2027年的增速预测。欧洲央行行长拉加德强调，受到贸易紧张局势的影响，欧洲经济增长的风险仍然倾向于下行。尤其是德国和法国作为欧元区经济的两大引擎，近年来经济表现一直低迷，德国甚至连续两年出现了负增长的局面。在这种情况下，德国改变了几十年来的财政保守主义政策基调，采取大规模财政刺激措施，其意图除了出于安全方面的考虑，更多的是希望能够扭转经济低迷的局面。有分析显示，财政扩张对2025年德国GDP的提振幅度可能达到0.7 – 1个百分点，这将使得德国2025年的GDP增速从0.3%（彭博一致预期）回升至1%以上。2024年德国在欧元区GDP中的占比为28%，德国财政扩张对欧元区2025年GDP的提振幅度为0.2 – 0.3个百分点。
与此同时，德国的财政扩张政策也会带来一些负面影响。这一政策会推高德国通胀水平大约0.2个百分点，从而在一定程度上削弱了政策效果。需要注意的是，德国额外增加的财政宽松中，有一半用于国防相关支出。而目前欧洲仍然依赖从海外购买国防设备，例如根据德拉吉的欧洲竞争力报告，欧盟78%的国防采购来自欧盟以外国家，其中63%来自美国。尽管这样做有助于缩小德国对美国的顺差，但对德国制造业的贡献却十分有限。此外，当前德国的政治格局出现破裂，俄乌冲突导致地缘风险上升，这使得企业投资面临成本上升、劳动力短缺以及公共服务和政府效率降低等问题，这些因素正在导致德国制造业外流。而这些供给侧问题的改善，仅靠增加财政支出恐怕难以快速实现。英国《金融时报》3月8日发文提出疑问：“德国能否通过花钱摆脱工业衰退的困境？”文章形容长期秉持保守主义的德国政府，正在推动最急剧的政策转变。同时，也有许多人对改革持强烈怀疑态度，认为德国长期以来行政效率低下等问题积重难返，在扩大支出的同时推动结构性改革，就如同“在心脏跳动时进行开胸手术”，将给德国社会带来巨大压力。
另外，德国大规模财政刺激会影响通胀水平，进而影响货币政策的既有路径。如果通胀回落像市场预期的那样放缓，欧洲央行的确会放缓降息步伐。而且滞胀风险会使央行的政策空间收窄，使得欧洲央行未来在制定政策时会更加谨慎。与此同时，目前来看，包括特朗普关税政策等外部影响因素较多，经济发展的不确定因素较大。在经济结构失衡的情况不能有效缓解的情况下，加大财政刺激推高需求，可能会促使德国和欧洲经济进一步走向“滞胀”的分裂局面。这些情况实际上都意味着德国财政政策转向的政策效果，可能并不像市场预期的那样乐观。安邦智库的资深研究学者质疑，目前德国的生产力要素尚未回归，全球化时期企业和产业都已经流出国外，现在仅仅依靠财政扩张，究竟能起到多大作用呢？这种财政货币化的做法未来会转化为债务，而对长期经济增长的贡献有限，因为它缺乏产业根基。除非这些根基能够重新建立，但这显然不是一两年就能实现的。
更为严重的是，德国加大财政刺激、扩大赤字，更多地需要依靠发行主权债来筹集财政资金。刺激计划规模越大，主权债发行就越多，这必然会导致德国主权债利率提高。这不仅会进一步增加未来的政府利息支出，也会给欧洲主权债市场带来压力，让本已债台高筑的一些欧盟成员国面临更加困难的局面。3月12日，德国10年期国债收益率攀升至2.93%，创下自2023年10月以来的最高水平。本月以来，德国10年期国债收益率已经累计上涨了53个基点，分析师已将德国国债收益率预测上调至3%。过去一周，西班牙和意大利10年期国债收益率迅速攀升大约40个基点。高盛等金融机构认为，欧洲债券收益率迅速攀升，这场由德国主导的财政扩张故事可能很快会迎来严峻考验。
当然，欧洲主权债务风险已经是一个长期存在的“灰犀牛”问题。德国的财政刺激计划，意味着欧元区国家会放松财政约束，从而导致财政赤字持续扩大和主权债务进一步失控。欧洲央行此前发布的《金融稳定评估》报告已经警告，欧元区国家主权债务风险正在上升，这将威胁到金融稳定。报告指出，由于部分成员国财政基本面仍然疲软、债务水平升高和预算赤字居高不下，再加上长期增长前景低迷和政策不确定性攀升，市场越发担忧欧元区主权债务的不可持续性。该报告还提到，宏观经济冲击可能显著推高政府融资成本。报告警告称：“利息成本将进一步上升，并在未来多年对政府财政造成持续压力。”此前2024年第二季度末的数据显示，欧盟公共债务占GDP的比例为81.5%；同期，欧盟负债最重的国家是希腊，债务占GDP的163.6%，其次是意大利（137%）和法国（112.1%）。根据欧盟的估计，到2034年，法国的利息支付将增长逾一倍，占GDP的比重超过4%；而意大利的利息支付预计增长近三分之一，占GDP的6%。此外，地缘政治不确定性的上升可能意味着主权国家需要承担额外的负担，各国政府更难支付不断提高的国防需求和应对气候变化所需的投资。对于公共债务水平较高的国家来说，这尤其具有挑战性，因为这些国家在遭遇不利冲击时支持经济的财政空间更加有限。
与此同时，美国政府日前宣布对进口钢铁产品加征25%的关税，欧盟随后提出了相关报复措施。这意味着有关欧美贸易战的“靴子”已经落地。外部贸易冲突的恶化对于欧洲经济而言，无疑是雪上加霜。德国《经济周刊》网站3月7日刊登经济学家德斯蒙德·拉赫曼题为《特朗普可能引发新的欧债危机》的文章。文章同样警告，在意大利和法国，公共债务与国内生产总值的比率目前高于2010年至2012年欧元区主权债务危机时的水平，难以走上可持续发展的道路。美国政府应该意识到，关税政策——作为“美国优先”议程的一部分——可能引发欧洲的经济衰退和欧元区债务危机。安邦智库的资深研究学者此前表示，希腊债务危机的教训就在眼前，欧洲各国的偿债都有明确的法律限制，而现在各国政府基于政治原因，纷纷推出了扩大财政支出的计划，包括提高国防开支以及基础设施建设的规划。这些都意味着欧洲各国的债务危机今后将会出现。就此而言，德国财政政策“开闸放水”，需要以整个欧洲主权债务风险增加作为代价之一。
本文深入剖析了在全球经济复杂形势下，欧洲股市和经济的现状与问题。德国推出大规模财政刺激计划虽在短期内给市场带来希望，但从中长期看，面临着诸多挑战，如通胀上升、制造业外流、货币政策受限、主权债风险加剧等。同时，欧美贸易战的升级更是让欧洲经济雪上加霜。欧洲经济前景不容乐观，德国财政政策的转向效果可能难以达到市场预期，整个欧洲需警惕主权债务危机的再次爆发。
